BONOS INTERNACIONALES CON COBERTURA VS. SIN COBERTURA: CUÁNDO EL RIESGO CAMBIARIO AYUDA O PERJUDICA

Al invertir en bonos internacionales, una consideración crucial es si se debe proteger contra el riesgo cambiario. Los bonos internacionales con cobertura utilizan instrumentos financieros, generalmente contratos forward de divisas, para eliminar o mitigar el impacto de las fluctuaciones cambiarias entre la moneda local del inversor y la moneda en la que están denominados los bonos. Por el contrario, los bonos internacionales sin cobertura no incorporan dicha protección, lo que deja al inversor totalmente expuesto a las fluctuaciones cambiarias.

Un fondo de bonos globales que cubre su exposición cambiaria neutraliza eficazmente la volatilidad generada por las divisas, lo que permite que la rentabilidad del fondo refleje principalmente las fluctuaciones de los tipos de interés, los diferenciales de crédito y la duración a nivel local. Sin embargo, un fondo de bonos sin cobertura experimenta dos niveles de rendimiento: la fluctuación del propio bono y el impacto de la apreciación o depreciación de la moneda con respecto a la moneda base del inversor.

Diferentes inversores institucionales, como aseguradoras, fondos de pensiones y fondos soberanos de inversión, suelen tener políticas de cobertura establecidas en función de sus estructuras de pasivos y mandatos cambiarios. Sin embargo, los inversores minoristas podrían necesitar evaluar factores adicionales antes de elegir una estrategia con o sin cobertura.

¿Por qué es importante el riesgo cambiario en las carteras de bonos?

El riesgo cambiario, o riesgo cambiario, es el riesgo de que las fluctuaciones del tipo de cambio afecten negativamente al valor de las inversiones extranjeras cuando se miden en la moneda local del inversor. A diferencia de la renta variable, los bonos tienden a ofrecer rentabilidades más modestas, lo que los hace desproporcionadamente afectados por las fluctuaciones cambiarias. Por ejemplo, una rentabilidad del 2% en bonos podría fácilmente verse anulada o sustancialmente mejorada por una fluctuación del 5% en los tipos de cambio.

Considere a un inversor del Reino Unido que compra bonos del Tesoro estadounidense sin cobertura. Si el dólar estadounidense se debilita frente a la libra esterlina, la rentabilidad del bono, medida en GBP, disminuirá, incluso si el bono tiene un buen rendimiento en términos locales. Por el contrario, si el dólar se fortalece, la rentabilidad podría ser superior a la esperada. Esta doble exposición confiere gran importancia a la dirección y la volatilidad de los mercados de divisas.

Además, el riesgo cambiario puede introducir volatilidad no deseada en una cartera de bonos, socavando la función estabilizadora que tradicionalmente desempeña la renta fija. Para muchos inversores centrados en la preservación del capital o la conciliación de pasivos, una mayor volatilidad es indeseable y puede entrar en conflicto con sus objetivos de inversión.Sin embargo, algunos inversores, especialmente aquellos con mayor tolerancia al riesgo u horizontes a largo plazo, pueden considerar la exposición al tipo de cambio como una forma de diversificar el riesgo y potencialmente mejorar la rentabilidad, especialmente cuando se prevé un debilitamiento de la moneda nacional.Rendimiento histórico y comparación de riesgosLa evidencia empírica sugiere que, a largo plazo, las carteras de bonos internacionales con cobertura generalmente han ofrecido rentabilidades más estables con menor volatilidad en comparación con sus contrapartes sin cobertura. Sin embargo, en períodos de debilidad cambiaria significativa en el mercado nacional de un inversor, las posiciones sin cobertura han generado ganancias considerables.Por ejemplo, durante el referéndum del Brexit en 2016, la libra esterlina se depreció bruscamente frente a las principales divisas mundiales. Los inversores del Reino Unido con bonos globales sin cobertura habrían experimentado un aumento en la rentabilidad en libras esterlinas, impulsado no por la dinámica del mercado de bonos, sino por las fluctuaciones cambiarias. En este caso, el riesgo cambiario tuvo un resultado positivo. De igual manera, durante las crisis del mercado impulsadas por la COVID-19, las fluctuaciones cambiarias a menudo exacerbaron los movimientos en las carteras de bonos, a veces de forma positiva y a veces perjudicial.

Los costos de cobertura también influyen en la decisión. Estos costos varían en función de los diferenciales de tipos de interés entre países. Por ejemplo, un inversor con sede en la zona euro que cubra su exposición a bonos estadounidenses podría incurrir en costos más altos cuando los tipos de interés estadounidenses sean significativamente superiores a los europeos, lo que podría erosionar las ganancias de rentabilidad de la estrategia cubierta.

La decisión de cubrir o no también depende de la duración objetivo y los niveles de rendimiento. Cuando la volatilidad cambiaria es baja y los diferenciales de tipos de interés son estrechos, las carteras sin cobertura pueden tener un rendimiento similar al de sus contrapartes cubiertas. Sin embargo, en condiciones de alta volatilidad, la brecha entre los rendimientos con y sin cobertura puede ampliarse considerablemente. En última instancia, una cartera de bonos bien calibrada puede beneficiarse de una combinación de exposición con y sin cobertura, adaptada a los objetivos de rentabilidad del inversor, su tolerancia al riesgo y las perspectivas macroeconómicas.

La cobertura del riesgo cambiario en la inversión en bonos internacionales ofrece múltiples ventajas. La principal es la reducción de la volatilidad. Al eliminar las fluctuaciones cambiarias mediante instrumentos de cobertura, los inversores pueden establecer métricas más predecibles para la rentabilidad de su cartera, lo cual es especialmente importante para inversores reacios al riesgo e instituciones con pasivos definidos.

Otros beneficios importantes incluyen:

• Mayor consistencia de la rentabilidad: Al eliminar la volatilidad cambiaria, la rentabilidad total de una inversión en bonos se ajusta mejor a los fundamentos subyacentes, como el rendimiento y la calidad crediticia.
• Menor correlación con la renta variable: Las fluctuaciones cambiarias pueden aumentar la correlación entre la renta fija y la renta variable. La cobertura mejora la función de los bonos como diversificadores.
• Facilita la presupuestación de riesgos: Facilita el control de métricas de riesgo como el Valor en Riesgo (VaR) y el seguimiento de las pérdidas de la cartera.
• Alineación con la correspondencia de pasivos: Las instituciones que gestionan pasivos futuros denominados en una divisa específica se benefician de una exposición cubierta que coincide con esos pagos futuros.

Para los gestores de cartera, la cobertura añade un nivel de control y previsibilidad. Pueden centrarse en la previsión macroeconómica, el análisis crediticio y la gestión de la duración sin necesidad de anticipar fluctuaciones cambiarias impredecibles. De hecho, la cobertura suele permitir una implementación más precisa de las estrategias de duración y diferencial.

Riesgos y limitaciones de la cobertura

A pesar de sus numerosas ventajas, la cobertura no es la panacea. Presenta sus propias complejidades y posibles desventajas que los inversores deben considerar cuidadosamente.

• Costo de cobertura: El diferencial de tasas de interés entre divisas determina el costo (o beneficio) de la cobertura. Al cubrir una divisa extranjera de alto rendimiento con una divisa nacional de bajo rendimiento, el coste puede reducir la rentabilidad.
• Pérdida de oportunidad: Si la divisa extranjera se aprecia, el inversor cubierto no participará en las ganancias cambiarias.
• Complejidad operativa: Una cobertura eficaz requiere infraestructura y una gestión continua, lo que podría incrementar los costes del fondo.
• Riesgo de contraparte: Los instrumentos de cobertura, como los forwards, introducen exposición a las contrapartes de derivados, lo que puede suponer un riesgo crediticio, especialmente durante periodos de tensión en el mercado.

  Además, en un periodo de subida de los tipos de interés en el mercado nacional del inversor, la cobertura puede reducir considerablemente la rentabilidad de la renta fija, especialmente si los rendimientos locales son superiores a los del extranjero.

  Algunos inversores optan por estrategias de cobertura parcial para equilibrar la compensación entre la protección contra la volatilidad y la participación en las fluctuaciones cambiarias. Otros pueden cubrirse dinámicamente basándose en las condiciones macroeconómicas o indicadores técnicos.

  Comprender la interacción entre las tasas de interés, la volatilidad y las tendencias cambiarias a largo plazo es esencial para una gestión eficaz del riesgo cambiario. Los inversores sofisticados a veces consideran la exposición a divisas como una oportunidad alfa independiente, adoptando una postura activa sobre el posicionamiento en divisas dentro de la asignación más amplia de renta fija.

  Sin embargo, para la mayoría de los inversores, la elección entre exposición cubierta y no cubierta es estratégica más que táctica, vinculada a temas más amplios como la protección contra la inflación, la diversificación geográfica y la estructuración de pasivos.

La decisión de cubrir la exposición cambiaria depende, en última instancia, de los objetivos de cada inversor, su tolerancia al riesgo, su horizonte de inversión y su estrategia general de cartera. En términos generales, los siguientes perfiles de inversores pueden beneficiarse más de la exposición a bonos internacionales con cobertura:

• Inversores institucionales: Entidades como fondos de pensiones, aseguradoras y fondos de dotación suelen preferir la estabilidad de los bonos con cobertura para adaptarse mejor a sus pasivos futuros.
• Inversores conservadores: Las personas próximas a la jubilación o con baja tolerancia a la volatilidad pueden preferir la cobertura para reducir la imprevisibilidad de las rentabilidades derivadas del tipo de cambio.
• Horizontes a corto plazo: Para los inversores que buscan la preservación del capital o la generación de ingresos en periodos cortos, la cobertura ayuda a limitar el riesgo de que las pérdidas por divisas perjudiquen la rentabilidad.

Estrategias sin cobertura: Cuando el riesgo cambiario compensa

Aunque son más riesgosos, los bonos internacionales sin cobertura pueden ofrecer un potencial de crecimiento sustancial en determinados escenarios. Por ejemplo:

• Entornos de moneda nacional débil: Si los inversores prevén una depreciación de su moneda local, los bonos denominados en moneda extranjera pueden actuar como cobertura contra la inflación y ofrecer mayores rendimientos convertidos.
• Objetivos de diversificación: La exposición a divisas puede proporcionar diversificación en períodos de recesiones regionales o shocks de política interna.
• Horizontes de inversión a largo plazo: Durante períodos prolongados, las fluctuaciones cambiarias pueden compensarse, y el mayor rendimiento o potencial de crecimiento de los mercados extranjeros puede justificar la volatilidad.

Los inversores con mayor tolerancia al riesgo o perspectivas sobre la fortaleza de la moneda pueden elegir deliberadamente una exposición sin cobertura como parte de un posicionamiento temático o cíclico. Sin embargo, deben estar preparados para una mayor volatilidad y posibles caídas durante tendencias cambiarias desfavorables.

Guía de Asignación Estratégica

Muchos profesionales de la inversión recomiendan una estrategia combinada (que combine exposición con y sin cobertura) para aprovechar las ventajas de ambos enfoques. La combinación precisa debe adaptarse a las perspectivas económicas, los diferenciales de tipos de interés y la volatilidad cambiaria prevista.

Algunos fondos de bonos globales ofrecen clases de acciones duales (con/sin cobertura), lo que permite a los inversores elegir en función de sus perspectivas del mercado. Otros implementan políticas de cobertura dinámicas que ajustan la cobertura cambiaria con el tiempo, aunque estas estrategias requieren una modelización y una gestión sofisticadas.

En definitiva, en la inversión en renta fija, el riesgo cambiario puede ser tanto un enemigo como un aliado. Para los inversores que buscan una rentabilidad consistente y de menor volatilidad en sus asignaciones de bonos internacionales, la cobertura cambiaria ofrece claridad y control. Para quienes estén dispuestos a asumir un riesgo adicional en busca de mayores rendimientos potenciales, las estructuras sin cobertura pueden resultar rentables, si el panorama cambiario es favorable. Los inversores exitosos en bonos deben complementar su selección de valores y la gestión de la duración con una consideración activa del riesgo cambiario. Ya sea con o sin cobertura, mantenerse alerta, adaptable e informado es esencial en un mundo donde la dinámica cambiaria con frecuencia determina los resultados de las inversiones.