EPS EN CICLOS DE ALTA TASA: PRESIÓN DE MARGEN, COMPRESIÓN MÚLTIPLE Y VERIFICACIÓN DE LA REALIDAD

Entendiendo las Ganancias por Acción (GPA)Las Ganancias por Acción (GPA) son una métrica ampliamente utilizada por inversores, analistas y ejecutivos corporativos para evaluar la rentabilidad de una empresa. Se calcula dividiendo las ganancias netas disponibles para los accionistas entre el número de acciones en circulación. Las GPA son un factor clave en la valoración de las acciones, influyendo en las decisiones de inversión, las políticas de dividendos y la confianza del mercado.En un entorno económico normalizado, las GPA tienden a crecer de forma constante a medida que las empresas incrementan sus ingresos y gestionan sus costes. Sin embargo, los cambios macroeconómicos, en particular el aumento de los tipos de interés, pueden afectar significativamente la trayectoria de las GPA. Cuando los bancos centrales inician ciclos de tipos altos para combatir la inflación, el coste del crédito aumenta, la demanda de los consumidores puede disminuir y los costes de los insumos se disparan. Cada uno de estos factores contribuye a establecer una nueva realidad para las ganancias corporativas.

Cómo los ciclos de las tasas de interés afectan las ganancias por acción (GPA)

Los ciclos de las tasas de interés impactan las GPA a través de diversos mecanismos:

• Mayores costos de financiamiento: A medida que las tasas de interés suben, las empresas con importantes gastos de deuda enfrentan mayores pagos de intereses. Esto reduce los ingresos netos y, en última instancia, las GPA.
• Reducción del gasto del consumidor: Los mayores costos de financiamiento para los consumidores generalmente reducen el gasto discrecional, lo que resulta en un crecimiento más lento de los ingresos para las empresas, particularmente en industrias centradas en el consumidor.
• Divisas y comercio global: La volatilidad cambiaria y los mayores costos de capital a nivel mundial pueden frenar las exportaciones e impactar el crecimiento de las GPA en las empresas multinacionales.

Si bien algunas empresas, en particular aquellas con un fuerte poder de fijación de precios o una baja dependencia de la financiación externa, pueden capear estas tormentas eficazmente, otras ven erosionada su base de ganancias. El efecto agregado sobre el S&P 500 y otros índices de referencia suele conducir a revisiones más moderadas de las ganancias o incluso a caídas totales de las cifras proyectadas de ganancias por acción (GPA).

Perspectiva histórica

Al analizar entornos anteriores de altas tasas de interés, como el ajuste de la era Volcker a principios de la década de 1980 o el ciclo previo a la crisis financiera mundial a mediados de la década de 2000, se observa un patrón consistente: compresión del PER y estancamiento o disminución de las GPA. Por ejemplo, en 2007, las GPA del S&P 500 disminuyeron a medida que aumentaban las dificultades financieras, a pesar de que las elevadas tasas de interés reflejaban una expansión de finales de ciclo. Los inversores redujeron sus expectativas de ganancias, lo que pronto se vio confirmado por la crisis de 2008.

Diferenciación sectorial

No todos los sectores se ven igualmente afectados. Los sectores tecnológico y discrecional suelen enfrentarse a mayores presiones de valoración debido a la sensibilidad a los tipos de interés, mientras que los servicios públicos y los bienes de consumo básico pueden ofrecer mayor resiliencia gracias a sus flujos de caja estables y a una demanda relativamente inelástica. En cambio, las empresas financieras pueden beneficiarse inicialmente del aumento de los tipos de interés debido a la expansión del margen de interés neto (MIN), aunque esto puede revertirse si la calidad crediticia se deteriora o el crecimiento de los préstamos se desacelera. En esencia, el BPA en entornos de tipos altos requiere una reevaluación de los supuestos de crecimiento, un análisis minucioso de los balances y un análisis de la dinámica del poder de fijación de precios. Los inversores y analistas deben alinear sus expectativas con las complejidades que introduce la política monetaria restrictiva.

Márgenes de Beneficio Bajo la Tensión de los Tipos de Interés

Los márgenes de beneficio representan el porcentaje de ingresos que queda después de deducir todos los gastos. Durante periodos de tipos de interés altos, la presión sobre los márgenes se convierte en un factor determinante, reduciendo la rentabilidad, alterando las previsiones y desafiando la estrategia corporativa. En particular, para las empresas que operan con márgenes estrechos o con grandes obligaciones de deuda, los ciclos de tipos altos suponen un riesgo significativo para la sostenibilidad y el crecimiento a largo plazo.

Los tipos de interés afectan los márgenes de beneficio de varias maneras críticas:

1. Aumento de los Costos Operacionales

Uno de los efectos más directos e inmediatos del aumento de los tipos de interés es el incremento del coste de capital de una empresa. Las empresas que dependen en gran medida de préstamos bancarios o de la emisión de bonos son las más afectadas por el aumento de los pagos de intereses. Mientras que las empresas más grandes pueden intentar cubrir o fijar tasas fijas por adelantado, las empresas más pequeñas o apalancadas suelen tener un margen de maniobra limitado.

Además, las condiciones inflacionarias suelen acompañar las subidas de tipos, lo que conlleva un aumento de los costes de insumos y mano de obra. Cuando las empresas no trasladan estos costes a los clientes mediante subidas de precios, ya sea por la competencia, los límites regulatorios o la resistencia del consumidor, el resultado es una compresión de los márgenes operativos.

2. Gestión de inventarios y estrés del capital circulante

Los entornos de tipos de interés altos suelen obligar a cambios significativos en las estrategias de capital circulante. La financiación de inventarios se encarece, lo que obliga a un control más estricto sobre los niveles de existencias. Esto puede provocar desabastecimientos y pérdida de oportunidades de ingresos, especialmente si persiste la volatilidad de la cadena de suministro. La gestión de las cuentas por cobrar también se vuelve crucial, ya que los retrasos en los pagos de los clientes disparan los costes de mantenimiento.

3. Poder de fijación de precios y elasticidad de la demanda

Las empresas con marcas sólidas o posiciones dominantes en el mercado pueden estar mejor preparadas para trasladar las presiones de costes a los consumidores. Sin embargo, la mayoría de las empresas operan en entornos competitivos donde los clientes son muy sensibles a los precios. El resultado neto es una erosión de los márgenes, ya que las empresas absorben los aumentos de costos para mantener sus carteras de clientes.

4. Presiones Salariales y Restricciones del Mercado Laboral

A pesar del aumento de las tasas de interés, la solidez de los mercados laborales puede persistir durante un tiempo, manteniendo la presión salarial al alza. Las empresas a menudo deben equilibrar las necesidades de contratación con el aumento de los paquetes de compensación, lo que reduce aún más los indicadores de rentabilidad. En el caso de los sectores de servicios, estas presiones son aún más pronunciadas, ya que la nómina constituye el componente más importante de las estructuras de costos.

5. Reducción Estratégica

Bajo tal presión, las empresas a menudo emprenden estrategias de reducción de costos y recortes, que incluyen la reducción de personal, la desinversión en activos no esenciales o la congelación de las inversiones de capital. Estas medidas pueden proporcionar un alivio a corto plazo a los márgenes de beneficio, pero se producen a costa de las iniciativas de crecimiento a largo plazo y las líneas de innovación.

La dinámica del margen de beneficio en regímenes de tasas altas, por lo tanto, crea un complejo equilibrio. Las empresas que logran preservar la rentabilidad a menudo exhiben excelencia operativa, disciplina de capital y poder de fijación de precios, cualidades que los inversores examinan cada vez más durante los ciclos de ajuste.

Por qué los múltiplos de valoración se reducen en ciclos ajustados

La compresión de múltiplos se refiere al fenómeno en el que la relación precio-beneficio (P/E) de una acción disminuye, incluso si los beneficios se mantienen estables o crecen modestamente. En ciclos de tipos de interés altos, la compresión de múltiplos surge como una respuesta natural a los cambios en la dinámica de riesgo-recompensa, la confianza de los inversores y la reevaluación del potencial de crecimiento futuro.

1. La relación matemática

En esencia, la valoración es el valor actual de los flujos de caja futuros. A medida que suben los tipos de interés, la tasa de descuento utilizada en estos cálculos también aumenta, lo que resulta en valores actuales más bajos. Las acciones de crecimiento, que derivan gran parte de su valoración de los beneficios futuros, son particularmente sensibles a este efecto. Los inversores exigen mayores rentabilidades para compensar el riesgo, lo que reduce efectivamente el precio que están dispuestos a pagar por cada unidad de beneficio.

2. Ajuste de la Prima de Riesgo

En un mundo con tasas de interés bajas, las primas de riesgo de las acciones se reducen, ya que los rendimientos de los bonos ofrecen alternativas limitadas. Sin embargo, cuando las tasas de interés suben, los bonos gubernamentales y las ofertas de renta fija se vuelven más atractivas, alejando el capital de la renta variable. Para justificar la permanencia en activos de riesgo como las acciones, los inversores exigen valoraciones de entrada más bajas, lo que reduce los múltiplos de forma generalizada.

3. Sentimiento y Entorno Macroeconómico

Los mercados son prospectivos, y el aumento de las tasas a menudo coincide con temores de desaceleración económica, estanflación o recesión. Incluso si las ganancias se mantienen estables a corto plazo, la posibilidad de una recesión más amplia hace que los inversores reevalúen el riesgo. Esto tiende a afectar primero a los sectores con mayor valoración, como la tecnología o el consumo discrecional, lo que lleva a una devaluación generalizada del sector.

4. Paralelismos Históricos

Históricamente, la transición de recortes a subidas de tipos ha coincidido a menudo con un pico en la valoración del mercado de valores. Tras la expansión pospandémica, por ejemplo, los múltiplos PER en EE. UU. alcanzaron su punto máximo a principios de 2022, cuando la Reserva Federal inició un ajuste agresivo. A pesar de las sólidas ganancias en ciertos sectores, los múltiplos de los índices generales disminuyeron drásticamente a medida que cambiaba la percepción del riesgo.

5. Riesgo de Duración en la Renta Variable

Al igual que los bonos conllevan riesgo de duración (la sensibilidad de sus precios a las variaciones de los tipos de interés), la renta variable también tiene una duración implícita. Las acciones de larga duración son aquellas con ganancias sesgadas a largo plazo, como las empresas tecnológicas o biotecnológicas en fase inicial. Estas son las más afectadas por las tasas de descuento más altas, experimentando caídas desproporcionadas en el precio incluso sin un deterioro del BPA.

Por el contrario, sectores como el industrial, el sanitario o el energético pueden mostrar mayor resiliencia debido a flujos de caja relativamente estables a corto plazo. Sin embargo, incluso estos sectores no son inmunes a la devaluación impulsada por la confianza, en particular en las ventas masivas coordinadas de acciones provocadas por temores macroeconómicos. Por lo tanto, la compresión de múltiplos no es una mera curiosidad contable, sino un reflejo de cambios profundos en la asignación de capital y las expectativas. Los inversores deben adaptarse a este entorno de revaluación centrándose en la disciplina de valoración, la capacidad de generar efectivo y la solidez del balance para sortear eficazmente los períodos de subida de tipos.