CUANDO LOS ACREEDORES PREFIEREN EL CAPITAL: LA LÓGICA ESTRATÉGICA EN OPERACIONES EN DIFÍCIL

¿Por qué los acreedores optarían por el capital?

En los préstamos tradicionales, los acreedores esperan el reembolso del capital y los intereses. Sin embargo, las dificultades financieras pueden alterar las expectativas. Cuando las empresas experimentan graves dificultades financieras, ya sea por fallos operativos, disminución de los ingresos o perturbaciones macroeconómicas más amplias, los acreedores pueden enfrentarse a una decisión crucial: exigir el pago mediante la ejecución legal o aceptar el capital de la empresa en dificultades.

Optar por el capital en estos escenarios suele parecer contradictorio. Sin embargo, existen razones metódicas y estratégicas detrás de tales decisiones. Una razón simple es la gestión de riesgos. En muchas reestructuraciones o reorganizaciones concursales, los acreedores comprenden que es poco probable que recuperen gran parte, o nada, de sus préstamos originales. Aceptar el capital puede ofrecer una ventaja a largo plazo que simplemente no existe mediante la liquidación inmediata o los reembolsos forzosos.

Además, en jurisdicciones como Estados Unidos, amparadas por el Capítulo 11, los planes de reorganización suelen implicar canjes de deuda por capital. Los acreedores que optan por convertirse en accionistas pueden tener la oportunidad de recuperar pérdidas si la empresa reestructurada se recupera. En particular, para acreedores sofisticados, como fondos de cobertura e inversores en deuda en dificultades, la participación en el capital les permite influir en la estrategia de la empresa reestructurada, acceder a puestos de gobernanza y, potencialmente, obtener altos rendimientos si el negocio se recupera. Otra ventaja clave reside en los mecanismos de control subyacentes. Al convertir la deuda en capital, los acreedores pueden tomar las riendas de una empresa en dificultades, impulsando su trayectoria posterior a la crisis. Esta participación puede incluir la designación de una nueva dirección, la venta de activos improductivos y la reestructuración de las operaciones para reposicionar la empresa para el crecimiento futuro. Para ciertos fondos de inversión, este control directo aumenta la probabilidad de una estrategia de salida rentable. La conversión de capital también ofrece ventajas fiscales según las jurisdicciones y estructuras legales específicas. En algunos casos, las empresas que cancelan deuda mediante la emisión de capital evitan las obligaciones fiscales inmediatas que, de otro modo, podrían acompañar a la condonación de la deuda. Esto crea un entorno ligeramente más cooperativo entre deudores y acreedores, lo que facilita renegociaciones más fluidas. En resumen, los acreedores pueden preferir el capital en operaciones en dificultades cuando: la probabilidad de reembolso en efectivo es baja; existe potencial de revalorización futura; desean influencia estratégica; o los beneficios del tratamiento fiscal se alinean con sus intereses financieros. Estas decisiones rara vez son emocionales o especulativas; están profundamente arraigadas en el cálculo económico.

¿Qué objetivos estratégicos persiguen los acreedores?

Cuando los acreedores sopesan la opción entre el reembolso y el capital, es fundamental identificar su intención estratégica. Las distintas clases de acreedores (bancos, tenedores de bonos, inversores en deuda en dificultades) pueden tener distintos objetivos, plazos y tolerancia al riesgo. No obstante, surgen ciertos temas comunes.

Un objetivo fundamental es preservar el valor. En un entorno de crisis, los activos de una empresa pueden valer más como parte de una empresa en funcionamiento que si se dividen y venden por partes. Al optar por el capital, los acreedores pueden mantener la empresa en funcionamiento, preservando así el valor económico a largo plazo. Esta "preservación del valor empresarial" impulsa muchas reestructuraciones en las que la venta inmediata de activos reduciría drásticamente las tasas de recuperación.

Otra consideración estratégica es la optimización de la estructura de capital. Los acreedores entienden que es poco probable que las empresas con sobreendeudamiento atraigan nueva financiación. Al absorber deuda en capital, los acreedores pueden ayudar a desapalancarse del balance, restaurando así la confianza de los inversores y allanando el camino para nuevas inyecciones de capital. Una estructura de capital saneada también podría reducir drásticamente la carga de intereses, mejorando el flujo de caja operativo.El momento oportuno juega un papel importante. Los acreedores con un horizonte de inversión a largo plazo, como los fondos de capital privado o los fondos de cobertura especializados en activos en dificultades, a menudo prefieren posiciones en capital que puedan mantener hasta la recuperación. Estos inversores tienen experiencia en estrategias de reestructuración y la paciencia y la experiencia necesarias para ejecutarlas eficazmente.También existe una dimensión política. Los grandes inversores institucionales podrían querer evitar ser vistos como prestamistas abusivos que presionan a empresas en dificultades. Aceptar capital puede permitir a estos actores presentar una imagen más colaborativa, enfatizando su papel en la preservación de empleos y la estabilización de las industrias. Esta ventaja reputacional puede orientar las decisiones en casos de alto perfil o en industrias de cara al público.El control puede convertirse en un objetivo primordial, especialmente para los inversores activistas. Obtener capital proporciona poder de voto y puestos en la junta directiva, lo que permite a los acreedores reestructurar la gobernanza corporativa con fines estratégicos o financieros. En algunos casos, industrias enteras se han consolidado mediante estas transiciones de capital, ya que los acreedores, convertidos en propietarios de empresas, impulsan fusiones en busca de sinergias y reposicionamiento en el mercado.Finalmente, las consideraciones regulatorias influyen en las decisiones de los acreedores. Los requisitos de capital bancario, las políticas contables de valoración a valor de mercado y los marcos jerárquicos de los acreedores pueden hacer que los swaps de capital sean más atractivos que los prolongados litigios o los reembolsos parciales. Los acreedores evalúan las restricciones regulatorias y legales de una jurisdicción determinada para encontrar la vía con la mayor rentabilidad ajustada al riesgo.En conclusión, la lógica estratégica, y no la desesperación, suele sustentar la preferencia de los acreedores por el capital en operaciones en dificultades. Estas decisiones reflejan un análisis cuidadoso de la preservación del valor, la estructura de capital, la gobernanza y las estrategias de salida. Comprender estos motivos ayuda a explicar por qué las apuestas aparentemente arriesgadas por el capital pueden, de hecho, representar la vía más racional para los acreedores sofisticados.

¿Cuáles son los riesgos y los resultados de la conversión de capital?A pesar de la lógica estratégica que suele emplearse cuando los acreedores optan por la conversión de capital, el camino no está exento de complejidades. La conversión de capital en situaciones de crisis presenta riesgos sustanciales y beneficios potencialmente extraordinarios. Una comprensión detallada de esta dualidad es esencial para inversores y analistas perspicaces.Quizás el riesgo más obvio sea la incertidumbre en la valoración. Las empresas en crisis suelen carecer de evaluaciones precisas de su rentabilidad futura, el valor de sus activos o incluso su viabilidad operativa. Aceptar capital podría resultar en la adquisición de acciones en una empresa que finalmente fracasa, anulando cualquier recuperación residual.Además, tomar capital en lugar de deuda libera a una persona de la jerarquía superior dentro de la estructura de capital. Mientras que los acreedores suelen ocupar un lugar destacado en la jerarquía de reembolso, los accionistas están subordinados a todos los demás derechos. Si la empresa reestructurada vuelve a la quiebra o requiere capital adicional, los antiguos acreedores que ahora poseen capital podrían encontrarse en la última fila, o verse inesperadamente diluidos por nuevas captaciones de capital.El riesgo operativo es otro factor clave a considerar. Cuando los acreedores se convierten en propietarios, también pueden asumir la responsabilidad, directa o indirecta, de gestionar la recuperación. Esto puede requerir muchos recursos, especialmente para fondos de cobertura o instituciones no acostumbradas a roles de gobernanza. Las funciones del consejo de administración, las decisiones estratégicas y la supervisión directa conllevan riesgos reputacionales y financieros.A pesar de estos riesgos, las ventajas siguen siendo atractivas. Las posiciones de capital ofrecen ganancias potenciales ilimitadas, especialmente si la empresa se recupera tras la reorganización. Los ejemplos históricos, desde las recuperaciones de la industria automotriz hasta las recuperaciones del sector inmobiliario, demuestran que los accionistas en dificultades pueden multiplicar su inversión principalmente mediante la conversión de deuda con descuentos significativos.Participar en un canje de deuda en dificultades por capital también abre la puerta a estrategias más amplias. Los inversores pueden utilizar su participación para facilitar la venta de activos, impulsar fusiones y adquisiciones (M&A) o negociar alianzas estratégicas. Estas acciones pueden crear un entorno en el que los acreedores no solo recuperen su capital original, sino que también generen una rentabilidad adicional comparable a la del capital riesgo.

La transparencia y la gobernanza también tienden a mejorar tras estas conversiones. Con los acreedores al mando, las empresas pueden adoptar una información financiera más clara, una disciplina fiscal más estricta e incentivos de gestión basados ​​en el rendimiento. Estas reformas pueden atraer nuevos inversores, mejorar la valoración de las acciones y reforzar una estrategia de recuperación, facilitando las estrategias de salida.

También cabe destacar que no todas las conversiones de capital conllevan una propiedad a largo plazo. Algunos acreedores estructuran su participación mediante acciones preferentes, instrumentos convertibles o cláusulas de salida estructuradas que les permiten captar valor sin una participación indefinida. Esto proporciona una exposición al riesgo personalizada, alineada con su estrategia de cartera.

En última instancia, la conversión de acreedor a accionista es una apuesta de alto riesgo por la viabilidad futura. Requiere una diligencia debida exhaustiva, una estructura legal sólida y un enfoque activo de gestión post-operación. Para actores sofisticados con experiencia en reestructuración, estas maniobras representan vías legítimas, incluso óptimas, para generar valor donde las vías de cobro convencionales fracasarían.