CÓMO ELEGIR LA TASA “SIN RIESGO”: LETRAS DEL TESORO VS BONOS DEL TESORO VS OIS Y POR QUÉ ES IMPORTANTE
Comprenda las diferencias clave entre las letras del Tesoro, los bonos del Tesoro y las tasas OIS
Elegir entre letras del Tesoro (T-bills), bonos del Tesoro estadounidense a largo plazo y swaps indexados a un día (OIS) como tasa libre de riesgo no es una cuestión de semántica; es una elección que impacta las valoraciones, los procesos de descuento y las estrategias de gestión de riesgos. Analicemos las diferencias entre estos instrumentos:
1. Letras del Tesoro (T-bills)
Las T-bills son instrumentos de deuda a corto plazo emitidos por el Tesoro de Estados Unidos con vencimientos que van desde unos días hasta un año. Se venden con descuento sobre su valor nominal y no pagan intereses periódicos. En cambio, el rendimiento para el inversor es la diferencia entre el precio de compra y el valor nominal recibido al vencimiento.
- Liquidez: Altamente líquido y se negocia activamente en los mercados monetarios.
- Riesgo crediticio: Esencialmente cero; respaldado por el gobierno de EE. UU.
- Riesgo de tasa de interés: Mínimo debido al corto vencimiento.
Debido a estas características, las letras del Tesoro se utilizan a menudo como referencia para la tasa libre de riesgo a corto plazo.
2. Bonos del Tesoro de EE. UU. a largo plazo
Esta categoría incluye las notas del Tesoro de EE. UU. (con vencimiento entre 1 y 10 años) y los bonos (más de 10 años). A diferencia de las letras del Tesoro, pagan intereses semestrales periódicos y están sujetas a fluctuaciones de precio según los cambios en los tipos de interés.
- Liquidez: Muy alta, especialmente para emisiones de referencia.
- Riesgo crediticio: Prácticamente nulo, aunque expuesto a problemas políticos relacionados con el techo de la deuda.
- Riesgo de tipo de interés: Significativo debido a la exposición a la duración.
Los inversores suelen utilizar los rendimientos de los bonos del Tesoro a largo plazo para estimar los tipos de descuento a medio y largo plazo. Sin embargo, su duración inherente y el riesgo de inflación implican que incorporan una prima de plazo o una prima de liquidez que puede distorsionar los cálculos puramente sin riesgo.
3. Swaps indexados a un día (OIS)
Los tipos OIS se derivan de swaps en los que una parte paga un tipo de interés fijo mientras que la otra paga un tipo flotante vinculado a un tipo a un día, como el tipo efectivo de los fondos federales o SOFR (tasa de financiación garantizada a un día). El tramo fijo del swap refleja la expectativa del mercado de tasas promedio a un día durante el plazo del swap.
- Riesgo de crédito: Mínimo, ya que no hay intercambio de nocional al vencimiento y el margen diario reduce el riesgo de contraparte.
- Duración: Personalizable desde un día hasta plazos más largos, pero la tasa de referencia se mantiene a un día.
- Sensibilidad del mercado: Altamente sensible a las expectativas de política monetaria.
En los últimos años, el OIS ha ganado fuerza como una medida más pura de la tasa libre de riesgo, especialmente para la fijación de precios de derivados y los modelos de préstamos garantizados.
Diferencias comparativas clave
| Característica | Letras del Tesoro | Bonos del Tesoro | OIS |
|---|---|---|---|
| Vencimiento | Corto plazo (hasta a 1 año) | Medio a largo plazo | Indexado a un día |
| Riesgo de mercado | Bajo | Alto (debido a la duración) | Bajo |
| Riesgo crediticio | Prácticamente ninguno | Prácticamente ninguno | Muy bajo |
| Prima por plazo | Insignificante | Presente | Ausente |
| Caso de uso | Valoración a corto plazo | Descuento a largo plazo | Derivados, curvas de swap |
En última instancia, Ninguno de estos instrumentos es un sustituto perfecto, pero cada uno ofrece cualidades valiosas según lo que se necesite, ya sea descuento de flujo de efectivo, comparaciones de referencia o fijación de precios de derivados.
Por qué es importante elegir la tasa libre de riesgo correcta
Elegir un indicador apropiado para la tasa libre de riesgo influye en las decisiones financieras, desde la valoración de acciones y bonos hasta la fijación de precios de derivados y la presupuestación de capital. Esta selección puede mejorar la precisión financiera o introducir riesgos de distorsión y errores de valoración. A continuación, explicamos por qué esta elección es tan importante:
1. Impacto en las valoraciones de flujo de caja descontado (DCF)
En los modelos DCF, los flujos de caja futuros se descuentan a su valor actual utilizando una tasa de descuento. Si se utiliza una tasa más alta porque el indicador libre de riesgo incluye una prima por plazo (como ocurre con los bonos del Tesoro a largo plazo), el valor actual disminuye, en algunos casos, significativamente. Por el contrario, el uso de letras del Tesoro a corto plazo u OIS podría resultar en valoraciones más altas debido a sus menores rendimientos.
Considere un escenario en el que un analista utiliza un bono del Tesoro a 10 años al 4% frente a una letra del Tesoro a 3 meses al 2,5% como ancla libre de riesgo. Esta diferencia se traduce en un cambio significativo en el resultado de la valoración, especialmente en horizontes de inversión largos. Por eso es vital calibrar la tasa según la duración de los flujos de efectivo de la inversión.
2. Análisis de la prima de riesgo y CAPM
El Modelo de valoración de activos de capital (CAPM) utiliza la tasa libre de riesgo como componente para estimar los rendimientos esperados: Rendimiento esperado = Tasa libre de riesgo + Beta * (Rendimiento del mercado - Tasa libre de riesgo).
Una tasa libre de riesgo subestimada infla la prima de riesgo de la renta variable y viceversa. Fijar un precio incorrecto de esta variable perjudica la construcción de la cartera y las decisiones de asignación de activos. Por ejemplo, en casos donde las tasas de interés de los bonos del Tesoro (OIS) o de las letras del Tesoro (T-bill) son inusualmente bajas debido a una política monetaria expansiva temporal, las primas de riesgo implícitas de las acciones podrían parecer exageradas. El uso de bonos del Tesoro a largo plazo para tales modelos podría ofrecer una mejor base durante dichos períodos.
3. Costo del Capital y Evaluación de Proyectos
Para aplicaciones de finanzas corporativas, el Costo Promedio Ponderado del Capital (WACC) incluye la tasa libre de riesgo en el cálculo del costo del capital. Una tasa inapropiadamente baja (o alta) puede sobrestimar (o subestimar) el atractivo de los proyectos, lo que podría resultar en una asignación incorrecta de recursos corporativos.
Para proyectos de larga duración, una tasa de los bonos del Tesoro a largo plazo puede ofrecer una correspondencia más precisa entre los perfiles de activos y pasivos. Por el contrario, los proyectos a corto plazo y altamente líquidos pueden estar más alineados con los índices de referencia de los bonos del Tesoro o de los OIS. La correspondencia entre las duraciones de los activos y los pasivos es fundamental para evitar desajustes en las tasas de interés en los balances de las empresas y las tasas de referencia internas.
4. Uso de la Gestión Regulatoria y de Colaterales
Los derivados y las bolsas utilizan con frecuencia las tasas OIS para la valoración y el margen de colateral debido a su sensibilidad a la política monetaria y a las primas de riesgo implícitas más bajas. Por esta razón, la curva OIS es fundamental para la construcción de las curvas de rendimiento posteriores a 2008, en particular en la fijación de precios de derivados de tasas de interés, swaps y en la fijación de precios bajo acuerdos de colateral.
En los marcos regulatorios, incluyendo Basilea III y las Normas Internacionales de Información Financiera (NIIF), la elección de la curva de descuento impacta los requerimientos de capital y la información del balance. Seleccionar una curva con una estructura de vencimiento o un perfil de riesgo inadecuados puede generar reservas de capital inadecuadas o una efectividad de cobertura errónea.
5. Sensibilidad a la Distorsión del Mercado
Todos los instrumentos pueden, en ocasiones, desviarse de su función proxy "libre de riesgo" debido a la distorsión del mercado. Por ejemplo, los eventos de huida hacia la calidad pueden provocar que los precios de los bonos del Tesoro se disparen indiscriminadamente, mientras que las tasas OIS podrían reflejar intervenciones del banco central en lugar de neutralidad del mercado. La crisis de 2008 y las disrupciones causadas por la COVID-19 son claros ejemplos de tales distorsiones. Por lo tanto, basarse únicamente en una sola medida sin matices interpretativos puede ser engañoso. Un enfoque de triangulación que utilice las tres (letras del Tesoro, bonos del Tesoro y tasas de interés de oferta) ofrece un marco de análisis más sólido durante períodos anormales. Conclusión No existe una definición única de la tasa libre de riesgo. La selección debe basarse en el contexto, el horizonte de inversión, el uso previsto (p. ej., valoraciones, derivados) y las condiciones imperantes en el mercado. Las letras del Tesoro ofrecen liquidez e inmediatez, los bonos del Tesoro proporcionan una visión económica a largo plazo y las tasas de interés de oferta reflejan las expectativas de la política monetaria con una prima por plazo mínima. En definitiva, comprender los matices de cada uno ayuda a los inversores y profesionales financieros a tomar decisiones más informadas y precisas en un entorno financiero complejo.
