VALORACIÓN DE FANG: CRECIMIENTO, TASAS DE DESCUENTO Y SOSTENIBILIDAD MÚLTIPLE

Las acciones FANG (acrónimo que hace referencia a Facebook (ahora Meta), Amazon, Netflix y Google (ahora Alphabet)) han despertado el interés de los inversores durante mucho tiempo debido a su extraordinario crecimiento de ingresos y beneficios durante la última década. Estas métricas de crecimiento son esenciales para determinar su valoración, ya que los marcos modernos de valoración de acciones, como el flujo de caja descontado (DCF) y los múltiplos relativos, son muy sensibles a las suposiciones sobre el crecimiento futuro.

El crecimiento se puede clasificar, en general, en crecimiento de los ingresos, crecimiento de los beneficios y crecimiento del flujo de caja. Los inversores modelan cada uno para captar la propuesta de valor completa de los gigantes tecnológicos de alto crecimiento. Históricamente, estas empresas han registrado un crecimiento constante de los ingresos de dos dígitos. Por ejemplo, entre 2010 y 2020, los ingresos de Amazon crecieron de aproximadamente 34 000 millones de dólares a más de 386 000 millones de dólares, lo que refleja una tasa de crecimiento anual compuesta (TCAC) de alrededor del 28 %.

Un inversor que evalúe cualquiera de las acciones de FANG debe preguntarse: ¿Cuán sostenible es este crecimiento? El supuesto de tasa de crecimiento en un modelo de flujo de caja descontado (DCF), ya sea del 10 %, del 15 % o incluso del 30 %, altera significativamente el cálculo del valor intrínseco. Además, las empresas en transición hacia la madurez a menudo se enfrentan a una desaceleración del crecimiento, lo que lleva a los analistas a reducir las proyecciones a largo plazo. Meta, por ejemplo, ha mostrado indicios de desaceleración del crecimiento de los ingresos en los últimos años debido a la saturación del mercado publicitario y a la evolución de las regulaciones de privacidad, como el marco de transparencia del seguimiento de aplicaciones de Apple.

Para fundamentar las expectativas, los analistas utilizan herramientas como el Modelo de Crecimiento de Gordon y comparan métricas sectoriales. También evalúan el mercado total direccionable (MAT), el crecimiento de usuarios, el gasto por usuario y la expansión internacional como impulsores del crecimiento futuro. Por ejemplo, la expansión de Netflix a los mercados globales ha ampliado significativamente su MAT, pero la creciente competencia de Disney+, Apple TV+ y otras empresas sugiere que el crecimiento futuro podría enfrentar dificultades.

También es fundamental diferenciar entre crecimiento orgánico y crecimiento mediante adquisiciones. Si bien Google y Facebook han dependido significativamente de las adquisiciones para impulsar su crecimiento, la expansión orgánica generalmente genera una prima en la valoración debido a su naturaleza sostenible e impulsada internamente.

Las métricas clave de crecimiento que suelen examinar los analistas incluyen:

• Tasa de crecimiento anual compuesta (TCAC) de los ingresos a 3, 5 y 10 años
• Tendencias de expansión del margen operativo
• Sostenibilidad del flujo de caja libre y tasa de reinversión
• Participación y retención de usuarios en las distintas plataformas

Las decisiones de inversión en acciones de FANG deben considerar no solo el crecimiento pasado, sino también escenarios prospectivos realistas. Los analistas suelen crear escenarios alcistas, base y bajistas que proyectan diferentes curvas de crecimiento y los utilizan para definir las estimaciones del valor razonable.

En última instancia, el crecimiento es un pilar fundamental para la valoración de FANG, pero debe contextualizarse con la saturación del mercado, las condiciones macroeconómicas, las tendencias de consumo y la presión competitiva. El crecimiento sostenible puede justificar valoraciones premium, pero sólo si está respaldado por modelos de negocios sólidos, estrategias de diversificación y una disciplina de capital continua.

Las tasas de descuento desempeñan un papel fundamental a la hora de determinar el valor actual de los flujos de caja futuros y, por lo tanto, la valoración de cualquier empresa. En el caso de las acciones de FANG, con sus narrativas de crecimiento a largo plazo y flujos de caja que se extienden a largo plazo, la sensibilidad a las tasas de descuento es mayor en comparación con los sectores tradicionales y maduros.

En un análisis de flujo de caja descontado (DCF), la tasa de descuento suele referirse al coste medio ponderado del capital (WACC) de una empresa. Esto encapsula la rentabilidad exigida tanto para los inversores de capital como de deuda. Para las empresas tecnológicas de alto crecimiento, como las que conforman el grupo FANG, el coste del capital es el componente dominante, a menudo impulsado por las tasas libres de riesgo a largo plazo (por ejemplo, los rendimientos de los bonos del Tesoro estadounidense) y una prima de riesgo de la renta variable que magnifica la sensibilidad al sentimiento del mercado y la volatilidad.

Durante el entorno de tipos de interés ultrabajos de la década de 2010, las tasas de descuento cayeron, lo que contribuyó al aumento de las valoraciones de las empresas tecnológicas. La reducción del WACC tuvo un impacto pronunciado en las empresas FANG debido a su dependencia de las ganancias que se espera que se materialicen muchos años después. Una disminución hipotética de la tasa de descuento del 10 % al 7 % puede aumentar el valor actual neto de los flujos de caja de una empresa en un 30 % o más, inflando significativamente el valor razonable derivado del DCF.

Por el contrario, el aumento de los tipos de interés, como se observó durante 2022-2023 debido al endurecimiento de las políticas monetarias de los bancos centrales, ha provocado una compresión de los múltiplos de valoración en las acciones de crecimiento. En el caso de las empresas FANG, esto ha impulsado a los participantes del mercado a reevaluar los mínimos de valoración. Los modelos antiguos que suponían tasas persistentemente bajas ya no son válidos. Los inversores deben revisar sus marcos para incorporar un escenario de coste de capital estructuralmente más alto.

A continuación, se presentan algunas maneras en que las tasas de descuento influyen en las valoraciones de las empresas FANG:

• Ajustes de la beta de las acciones: Los componentes altamente volátiles o cíclicos dentro de una empresa FANG (por ejemplo, la publicidad de Meta) resultan en estimaciones de beta más altas, lo que eleva la rentabilidad exigida sobre el capital.
• Sensibilidad macroeconómica: El temor a la inflación y el ajuste monetario impulsan al alza las tasas libres de riesgo, modificando toda la estructura del coste de capital.
• Prima de riesgo de mercado: A medida que aumentan los índices de concentración tecnológica, el riesgo sistémico percibido en las carteras con un alto componente tecnológico puede aumentar la prima de las acciones.

Las tasas de descuento también afectan indirectamente al valor de las opciones incorporadas en las acciones de crecimiento. Muchos inversores consideran que empresas como Amazon tienen "opciones de compra incorporadas" sobre futuras inversiones disruptivas. Una tasa de descuento más alta reduce el valor de estas opciones, lo que reduce el valor total de las acciones.

Algunos analistas utilizan el descuento basado en escenarios, donde diferentes supuestos del WACC generan diversos resultados de valoración. Este enfoque refleja la incertidumbre en las perspectivas macroeconómicas o los riesgos específicos del sector. Por ejemplo, la exposición de Google a desafíos regulatorios podría justificar una prima de riesgo de acciones más alta en comparación con competidores como Netflix.

Por lo tanto, los inversores que monitorean las valoraciones de FANG deben estar muy atentos a las comunicaciones de los bancos centrales, las fluctuaciones de los rendimientos reales y los cambios en el apetito por el riesgo global, todo lo cual influye en los supuestos de la tasa de descuento tanto a corto como a largo plazo.

Las acciones de FANG han tenido con frecuencia primas de valoración sustanciales en comparación con el mercado en general, cotizando a menudo a múltiplos de precio-beneficio (P/E), precio-venta (P/S) y EV/EBITDA elevados. La sostenibilidad de estos múltiplos elevados se debate con frecuencia, especialmente a la luz de los cambiantes entornos macroeconómicos, la dinámica competitiva y el escrutinio regulatorio.

Históricamente, estos altos múltiplos se justificaban por una combinación de:

• Crecimiento constante de dos dígitos en ingresos y ganancias
• Posiciones dominantes en el mercado con importantes barreras de entrada
• Generación sustancial de flujo de caja libre y oportunidades de reinversión
• Solidez del balance y altos márgenes

En particular, empresas como Meta y Google disfrutaron de efectos de red, donde una mayor participación de los usuarios aumentó el valor de cada nuevo usuario. Estas dinámicas son poco frecuentes y suelen justificar valoraciones más altas. Sin embargo, estos efectos han comenzado a estabilizarse a medida que los mercados alcanzan la saturación, especialmente en América del Norte y Europa, lo que reduce la justificación de los múltiplos de primas continuos.

Además, la compresión de múltiplos se ha convertido en un tema recurrente en medio del aumento de las tasas de interés y un mayor escrutinio de los excesos de valoración en el sector tecnológico. Por ejemplo, Netflix cotizó a más de 100 veces su precio/beneficio en su valoración máxima, un nivel considerado por muchos como insostenible dada la saturación de suscriptores, las incursiones competitivas y la disminución del ingreso promedio por usuario (ARPU) en ciertos mercados.

Para evaluar la sostenibilidad de los múltiplos FANG, los inversores se centran en:

• Valoración comparativa con las medianas del sector y del historial
• Retorno del capital invertido (ROIC) y análisis de la ventaja competitiva
• Visibilidad de las ganancias y fiabilidad de las previsiones
• Patrones de rotación sectorial y cambios en el posicionamiento de los inversores

El argumento alcista argumenta que la combinación de escala, innovación y flujos de ingresos diversificados convierte a las empresas FANG en cuasi-utilities de la era digital. El dominio de Google en las búsquedas, el ecosistema logístico de Amazon y la familia de aplicaciones de Meta ofrecen canales de ingresos diversificados que reducen la volatilidad empresarial y fomentan múltiplos altos y sostenibles.

Los contraargumentos sugieren que la ley de los grandes números inevitablemente limitará el crecimiento, y los recientes recortes de costes, como los despidos y las medidas de eficiencia, indican que la reducción gradual de la era de alto crecimiento podría imponer bandas de valoración más bajas con el tiempo. Además, la regulación gubernamental en la UE y EE. UU., centrada en las preocupaciones antimonopolio, la responsabilidad de las plataformas y la privacidad de los datos de los consumidores, plantea obstáculos a largo plazo para la sostenibilidad de los márgenes.

Otro componente crítico es la psicología del mercado. En épocas de exuberancia, los inversores están dispuestos a ignorar los problemas a corto plazo y a invertir en "historias de crecimiento". A medida que esta percepción se desvanece, incluso las empresas con fundamentos sólidos pueden experimentar múltiples caídas. Por lo tanto, la volatilidad impulsada por el sentimiento puede desvincular temporalmente las valoraciones de los fundamentos, pero también ofrece oportunidades de entrada a largo plazo para inversores disciplinados.

En última instancia, la sostenibilidad de las acciones múltiples depende de mantener las ventajas competitivas, cumplir las expectativas de crecimiento y afrontar las amenazas externas. Si las acciones FANG no logran superar estos desafíos, la contracción de las acciones múltiples podría alinearlas más estrechamente con las normas históricas del sector tecnológico en lugar de con valores atípicos persistentes.