CÓMO LOS FONDOS PRIVADOS INFORMAN SU DESEMPEÑO: CÁLCULOS DE LA TIR Y DISTORSIONES COMUNES

¿Qué es la TIR y por qué es importante para los inversores?

La Tasa Interna de Retorno (TIR) ​​es una métrica crucial que utilizan los fondos de capital privado (PE), capital riesgo (VC) y otros tipos de vehículos de inversión privada para informar sobre su rendimiento. La TIR representa la tasa de rendimiento anualizada a la que el valor actual de todas las entradas de efectivo es igual al valor actual de todas las salidas de efectivo a lo largo de la vida de una inversión.

Este indicador de rendimiento ponderado en el tiempo permite a los gestores de fondos y socios comanditarios (LP) evaluar la eficacia con la que un fondo ha invertido el capital. A diferencia de las inversiones en el mercado público, donde el rendimiento se evalúa según los precios de mercado, las inversiones privadas suelen basarse en valoraciones estimadas y flujos de caja irregulares, lo que hace que la TIR sea más adecuada, pero también más susceptible a distorsiones.

Fundamentos de la fórmula de la TIR

La TIR es la tasa de descuento (r) que satisface la siguiente ecuación:

0 = ∑ (Ct / (1 + r)^t)

Aquí, Ct representa el flujo de caja neto (entradas y salidas) en el momento t. La TIR será la tasa que iguala a cero el valor actual neto (VAN) de todos los flujos de caja.

Los elementos clave en el cálculo de los fondos privados incluyen:

• Requerimientos de capital: Cuando el fondo solicita capital a los inversores.
• Distribuciones: Rendimientos pagados a los inversores.
• Valoraciones: Valor estimado de las inversiones no realizadas.

Al incluir el momento de estos flujos de caja, la TIR captura eficazmente el valor temporal del dinero, lo cual es vital para evaluar la solidez y la eficiencia de las inversiones privadas.

TIR frente a otras métricas

Los inversores suelen comparar la TIR con otras medidas de rendimiento como:

• Múltiplo sobre el capital invertido (MOIC): Refleja el valor total devuelto en relación con el capital invertido, pero sin tener en cuenta el tiempo.
• Equivalente de Mercado Público (PME): Compara la rentabilidad de los fondos privados con el rendimiento de los índices públicos durante el mismo período.

Dado que la TIR integra la cronología de los flujos de caja, suele complementar la MOIC al ofrecer una visión más completa, aunque con sus propias limitaciones cuando se utiliza de forma aislada.

Importancia para los inversores institucionales

Dada su naturaleza prospectiva, la TIR es fundamental para los fondos de pensiones, los fondos de dotación y otros LP que gestionan capital a largo plazo. Sin embargo, un número creciente de inversores también la reconoce como un indicador potencialmente defectuoso a la hora de comparar fondos, especialmente entre estrategias o años de antigüedad.

Comprender los matices de la TIR permite a las partes interesadas tomar decisiones más informadas sobre la asignación de capital y distinguir el alfa de los artefactos de las prácticas contables.

Cómo la TIR puede ser engañosaSi bien la TIR es ampliamente aceptada para medir el rendimiento de los fondos privados, no es inmune a la manipulación ni a las malas interpretaciones. Diversas distorsiones clave pueden hacer que una TIR parezca artificialmente mayor o menor, a menudo con consecuencias sustanciales para las expectativas de los inversores.Distribuciones anticipadas y salidas anticipadasUna táctica común consiste en realizar las inversiones anticipadas y distribuir los beneficios a los inversores rápidamente. Esta "distribución anticipada" eleva la TIR al reducir el período de tenencia del capital, especialmente cuando las ganancias iniciales son sólidas. Incluso si las inversiones posteriores tienen un rendimiento inferior, la TIR general puede parecer robusta.Por ejemplo, vender un activo exitoso dos años después de un fondo a diez años puede aumentar desproporcionadamente la TIR, incluso si los activos restantes de la cartera se estancan. Esto convierte a la TIR en una medida potencialmente engañosa a menos que se acompañe de información sobre el MOIC y la duración.

Despliegue lento de capital (manipulación de la "curva J")

Los fondos podrían retrasar el despliegue de capital hasta que identifiquen oportunidades prometedoras, suprimiendo artificialmente las salidas de capital a principios de año y mejorando la TIR. Este aplanamiento de la llamada "curva J" hace que un fondo parezca más eficiente, a pesar de simplemente posponer la asunción de riesgos.

Como alternativa, algunos gestores pueden retrasar las solicitudes de capital para obtener TIR más altas sobre las cantidades invertidas, sin tener en cuenta el capital comprometido que permanece inactivo durante largos períodos.

Ajustes de valoración y ganancias no realizadas

Otro aspecto preocupante es la subjetividad de la valoración. Las inversiones no realizadas deben valorarse a su "valor razonable", pero estas evaluaciones suelen basarse en la discreción del gestor o en supuestos del modelo.Para activos ilíquidos, como empresas emergentes, proyectos de infraestructura o deuda en dificultades, los supuestos pueden dar lugar a valoraciones infladas. Esto genera rendimientos nominales que alimentan la TIR, incluso si no se ha obtenido efectivo real.Reciclaje de capitalAlgunos fondos reciclan los fondos de los inversores en inversiones posteriores en lugar de distribuirlos inmediatamente. Si bien es legal y a menudo forma parte del mandato de un fondo, el reciclaje puede tener el doble efecto de mejorar la TIR y ocultar la verdadera relación riesgo-rentabilidad del fondo.Prácticas de información selectivaLos gestores de fondos privados pueden optar por informar la "TIR bruta" (antes de comisiones, gastos y carry) en lugar de la "TIR neta", que refleja la rentabilidad real de un LP. La diferencia puede ser sustancial: las comisiones y los intereses devengados pueden reducir la rentabilidad bruta en un 20 % o más.

Además, las TIR pueden cotizarse para subconjuntos de inversiones de fondos —como un compartimento de alto rendimiento—, excluyendo deliberadamente operaciones deficientes o rezagadas y distorsionando el rendimiento general.

Impacto del tamaño del fondo y el año de origen

Los gestores de fondos suelen presentar fondos con alta TIR sin tener en cuenta el año de origen, la estrategia ni el contexto económico. Comparar un fondo de capital riesgo de 2009 con un fondo de adquisiciones de 2020 ofrece poco valor informativo, pero puede utilizarse en marketing para insinuar una mayor aptitud del gestor.

Los fondos más grandes también se enfrentan a retos de rentabilidad decreciente; los fondos pequeños suelen ofrecer TIR más altas no por una mejor estrategia, sino por las diferencias de escalabilidad y la concentración de éxitos iniciales.

Mejores prácticas para analizar la TIR de los fondos privados

Dadas las vulnerabilidades en la presentación de informes de la TIR, tanto los inversores como los reguladores están promoviendo una mejor metodología y estándares de divulgación. Una mayor diligencia debida y métricas complementarias ahora sirven como mejores prácticas clave para evaluar el rendimiento de los fondos privados.

Utilice un enfoque de métricas multipunto

Basarse únicamente en la TIR no es suficiente. Los inversores experimentados recomiendan revisar un conjunto de indicadores para obtener una comprensión más completa. Estos incluyen:

• TIR Neta: Refleja la rentabilidad real del fondo de inversión (LP) después de aplicar todas las comisiones y el carry.
• TVPI (Valor Total a Pagado): Mide el valor realizado y no realizado como un múltiplo.
• DPI (Distribuciones a Pagado): Indica la cantidad de efectivo que un fondo ha devuelto a los inversores.
• Índices de Referencia de PME: Evalúa el rendimiento del fondo en comparación con índices públicos ajustados al riesgo.

En conjunto, estas métricas permiten realizar comparaciones más completas entre fondos, añadas y ciclos de mercado.

Ajuste al Riesgo y Contexto de la Duración

La TIR debe contextualizarse dentro de la duración de la inversión. Una TIR del 30 % a un año es muy diferente a una del 15 % anualizada a diez años. Además, las TIR altas suelen ser señal de casos de éxito concentrados en lugar de habilidades de ejecución diversificadas.

Comprender si los rendimientos provienen de un alfa genuino o de la suerte temporal (influenciada por la sincronización macroeconómica, los eventos de liquidez o el arbitraje regulatorio) es esencial en la evaluación ajustada al riesgo.

Formule las preguntas correctas en la diligencia debida

Los inversores con capital limitado deben investigar más allá de la TIR nominal. Preguntas clave:

• ¿La TIR es bruta o neta de comisiones?
• ¿Qué porcentaje de la TIR proviene de ganancias realizadas y no realizadas?
• ¿Cómo se compara la TIR de este fondo con la de generaciones anteriores gestionadas por el mismo gestor de fondos?
• ¿Se ha recurrido al reciclaje de capital o a la implementación diferida para mejorar la rentabilidad?

Estas preguntas permiten debates más significativos en el comité de inversión y asignaciones informadas.

Impulso a mejoras regulatorias y del sector

Organismos del sector como ILPA (Institutional Limited Partners Association) e iniciativas regulatorias en el Reino Unido y EE. UU. buscan estandarizar las plantillas de informes y mejorar la comparabilidad. Por ejemplo, las directrices de informes de ILPA recomiendan la divulgación coherente de información sobre métricas, comisiones y supuestos metodológicos.

Adoptar informes estandarizados reduce la ambigüedad, alinea los incentivos y promueve la confianza entre las partes interesadas. Algunos asesores de inversión también utilizan herramientas de normalización de datos para ajustar las distorsiones conocidas de la TIR antes de modelar las expectativas de rendimiento.

Importancia de un Benchmarking Consistente

Finalmente, un benchmarking consistente, ajustado al tamaño del fondo, año de cosecha, estrategia y contexto económico, es esencial. Sin él, los datos de la TIR pueden ser engañosos en lugar de informativos.

Los inversores recurren cada vez más a grupos de pares y clasificaciones por cuartiles compiladas a partir de grandes conjuntos de datos del sector, como Preqin, PitchBook o Cambridge Associates, para situar el rendimiento de la TIR en un contexto relativo.

En última instancia, si bien la TIR sigue siendo una herramienta valiosa, comprender sus matices y utilizarla con criterio en un marco de análisis de rendimiento más amplio conduce a una mejor asignación de capital, una menor exposición al riesgo y el éxito de las inversiones a largo plazo.