CÓMO LA DIVERSIFICACIÓN REDUCE LA VARIANZA, HASTA QUE LAS CORRELACIONES SE DISPARAN

Cómo la diversificación normalmente reduce el riesgoLa diversificación es un principio fundamental de la teoría moderna de carteras. Se refiere a la asignación estratégica de inversiones entre diversas clases de activos, sectores, geografías e instrumentos para reducir el riesgo general. En esencia, al no apostar todo a una sola carta, los inversores buscan mitigar el impacto del bajo rendimiento de cualquier activo. Pero, ¿cómo funciona esto en términos estadísticos? La clave reside en cómo varían o no las rentabilidades de los activos. En lenguaje estadístico, esto se conoce como correlación. Cuando dos activos tienen correlaciones bajas, o incluso negativas, sus rentabilidades tienden a moverse en direcciones opuestas o de forma independiente. Esta dinámica permite que el bajo rendimiento de un activo se compense con la ganancia o estabilidad relativa de otro, suavizando así las rentabilidades y reduciendo la varianza total de la cartera. Matemáticamente, la varianza de la cartera depende no solo de la varianza de los activos individuales, sino también de las correlaciones entre ellos. La fórmula para la varianza de la cartera en un caso de dos activos es:

σ²p = w₁²σ₁² + w₂²σ₂² + 2w₁w₂ρ₁₂σ₁σ₂

Donde:

• σ²p es la varianza total de la cartera
• w₁ y w₂ son los pesos de los activos 1 y 2
• σ₁ y σ₂ son las desviaciones típicas de los rendimientos de cada activo
• ρ₁₂ es el coeficiente de correlación entre los rendimientos de los dos activos

Como se puede ver en el último término de la fórmula, La correlación afecta directamente el riesgo general de la cartera. Si ρ₁₂ se acerca a -1 (correlación negativa perfecta), dicho término reduce sustancialmente la varianza. Si ρ₁₂ es bajo o cero, el término no contribuye mucho, lo cual suele ser útil. Sin embargo, a medida que las correlaciones aumentan, y especialmente cuando se acercan a +1 (correlación positiva perfecta), la oportunidad de diversificar para reducir el riesgo disminuye drásticamente.

Esta es la razón por la que la diversificación suele funcionar: en condiciones normales de mercado, las correlaciones entre las clases de activos (como acciones, bonos, materias primas y divisas) suelen ser bajas, lo que permite a los inversores lograr un perfil de riesgo-rentabilidad más estable en sus carteras.

Además, la diversificación no solo reduce la desviación típica de la rentabilidad de la cartera, sino que también proporciona un colchón psicológico. Los inversores tienden a tomar mejores decisiones cuando no reaccionan a grandes fluctuaciones de rendimiento, lo cual puede evitarse mediante una diversificación prudente. Esta promueve la resiliencia, fomenta el crecimiento a largo plazo y mitiga los efectos de la volatilidad a corto plazo. Sin embargo, como exploramos a continuación, los beneficios de la diversificación dependen en gran medida del supuesto de que las correlaciones permanecen estables, y la historia muestra que este no siempre es el caso.

¿Qué sucede cuando aumentan las correlaciones?

La eficacia de la diversificación depende fundamentalmente del comportamiento de las correlaciones entre activos. En condiciones típicas de mercado, la interacción entre clases de activos es limitada, lo que significa que las perturbaciones en una parte de una cartera no necesariamente se propagan al resto. Sin embargo, en épocas de estrés financiero, crisis económica o eventos sistémicos, las correlaciones entre activos previamente no correlacionados o débilmente correlacionados tienden a dispararse, a menudo acercándose o superando el 0,9.

Durante estos episodios, el movimiento independiente de los precios de los activos da paso a un comportamiento uniforme. Este fenómeno, a menudo denominado "ruptura de la correlación" o, más precisamente, "pico de correlación", puede socavar gravemente los beneficios protectores de la diversificación. Las carteras que antes presentaban exposiciones equilibradas en diferentes sectores o geografías pueden enfrentarse repentinamente a pérdidas simultáneas en múltiples posiciones.

Dicha sincronización está bien documentada, especialmente durante las perturbaciones del mercado global. Por ejemplo:

• Crisis financiera mundial de 2008: Durante la crisis, las correlaciones entre los mercados de valores a nivel mundial se dispararon. Incluso los activos refugio, como los bonos corporativos de alta calificación, experimentaron correlaciones crecientes con las acciones, lo que provocó caídas simultáneas.
• Colapso del mercado por la COVID-19 en 2020: En las primeras semanas de la pandemia, se desató una oleada de ventas de pánico en todos los tipos de activos. Las acciones, las materias primas, los REIT e incluso algunos bonos soberanos cayeron simultáneamente, ya que los inversores buscaban liquidez por encima de todo.

Cuando las correlaciones se disparan, el tercer término de la ecuación de varianza de la cartera (2w₁w₂ρ₁₂σ₁σ₂) aumenta significativamente. En lugar de reducir el riesgo de la cartera, el aumento de las correlaciones lo intensifica, haciendo que toda la cartera se mueva más como una única apuesta no diversificada. Este riesgo es particularmente engañoso porque las estructuras de correlación suelen cambiar de forma repentina y asimétrica. Las correlaciones no tienden a aumentar gradualmente, sino que se disparan durante eventos de estrés. Además, las correlaciones tienden a comportarse de forma diferente en las recesiones que en las alzas, un fenómeno conocido como correlación asimétrica. Por ejemplo, las correlaciones entre activos de riesgo tienden a aumentar durante las caídas del mercado, pero no necesariamente disminuyen de la misma manera durante las subidas.

El aumento repentino de las correlaciones se debe a varias dinámicas:

• Contagio: Los inversores entran en pánico y venden activos de forma generalizada, lo que desencadena una ola de ventas generalizada.
• Restricciones de liquidez: Las llamadas de margen y las demandas de efectivo obligan a los inversores a liquidar incluso posiciones no relacionadas, lo que crea una presión de venta interconectada.
• Shocks macroeconómicos: Eventos económicos masivos que afectan simultáneamente a múltiples clases de activos, como picos de tipos de interés, pandemias globales o conflictos geopolíticos.

Por lo tanto, lo que parece una cartera diversificada en condiciones normales puede comportarse de forma muy diferente en situaciones de estrés. Los inversores que asumen que las estructuras de correlación pasadas se mantendrán estables pueden verse sorprendidos cuando la diversificación les falla justo cuando más la necesitan. Esto subraya la importancia de las pruebas de cartera basadas en escenarios y el modelado de estrés para entender qué podría suceder cuando las correlaciones toman un giro abrupto.

Estrategias para afrontar los picos de correlaciónSi bien la posibilidad de picos de correlación nunca puede eliminarse por completo, los inversores pueden adoptar varias estrategias prudentes para reducir la exposición a sus efectos adversos. Estos enfoques están diseñados para profundizar los esfuerzos de diversificación, dotar de solidez a la construcción de la cartera y prepararse para períodos de estrés sistémico de mayor eficacia.1. Incluir activos verdaderamente no correlacionadosUna de las mejores maneras de preservar los beneficios de la diversificación es asignar capital a activos con correlaciones estructuralmente bajas o incluso inversas con los mercados de riesgo. Alternativas como los futuros gestionados, las estrategias de volatilidad a largo plazo y ciertas formas de valores vinculados a seguros (por ejemplo, bonos de catástrofe) pueden ofrecer un mejor aislamiento durante las crisis. Activos como el oro o los bonos vinculados a la inflación también tienden a comportarse de forma diferente a las acciones tradicionales y pueden ofrecer un mejor rendimiento de cobertura de cola cuando las correlaciones se disparan en los mercados de renta variable o de crédito. Reducir la exposición a la correlación implícita

Muchos inversores, sin saberlo, duplican sus posiciones correlacionadas al seleccionar valores vinculados por temas macroeconómicos, similitudes geográficas o sobreponderaciones sectoriales. Por ejemplo, invertir en acciones tecnológicas estadounidenses, bienes de lujo europeos y exportadores chinos puede parecer diversificado. En realidad, podrían compartir una alta sensibilidad a la demanda de los consumidores y al comercio global, lo que se manifestaría en altas correlaciones durante un shock de demanda. Analizar estos vínculos implícitos mediante análisis factorial puede ayudar a descubrir concentraciones ocultas.

3. Emplea la diversificación basada en factores

En lugar de centrarse únicamente en la diversificación de clases de activos, los inversores pueden construir carteras en torno a factores de riesgo diferenciados, como el valor, el momentum, la calidad, la baja volatilidad y el tamaño. Estos factores suelen presentar distintos grados de correlación entre sí y con el mercado en general, lo que añade capas de diversificación que pueden persistir incluso cuando las correlaciones tradicionales de los activos se disparan.

4. Utilizar técnicas de cobertura dinámica

Las estrategias de cobertura dinámica, como la superposición de opciones o la incorporación de instrumentos de protección a la baja, pueden emplearse para contrarrestar el creciente riesgo sistémico. Si bien los costos de cobertura deben considerarse cuidadosamente, especialmente en carteras a largo plazo, la incorporación de opciones de venta o fondos con control de riesgo puede proporcionar una valiosa defensa a la baja cuando la diversificación falla.

5. Pruebas de estrés y análisis de escenarios

La aplicación regular de pruebas de estrés a los modelos de cartera puede simular lo que sucede en condiciones de correlaciones con un aumento pronunciado. En lugar de basarse únicamente en métricas de correlación histórica, los inversores deberían utilizar escenarios prospectivos, como trastornos geopolíticos, restricciones monetarias o picos extremos de volatilidad, para evaluar la vulnerabilidad de la cartera. Herramientas como el Valor en Riesgo (VaR), el VaR condicional y el análisis de liquidez se vuelven esenciales en esta fase.

6. Mantener reservas de liquidez adecuadas

Mantener reservas de liquidez durante entornos de mercado normales ofrece un colchón crucial durante las crisis. Cuando las correlaciones se disparan y las caídas se aceleran, las carteras sin suficiente liquidez pueden verse obligadas a realizar ventas en situaciones de crisis. El efectivo y los instrumentos a corto plazo, si bien ofrecen menor rentabilidad en mercados favorables, pueden ser estratégicamente invaluables cuando los activos se mueven al unísono.

En resumen, si bien la diversificación sigue siendo una estrategia eficaz a largo plazo para gestionar el riesgo, no es infalible. Es esencial comprender sus limitaciones, especialmente las relacionadas con el frágil supuesto de correlaciones estables y bajas. Mediante una selección inteligente de activos, superposiciones defensivas y evaluaciones continuas de riesgos, los inversores pueden estar mejor preparados para navegar por los mercados cuando la diversificación por sí sola no sea suficiente.