VALORACIÓN DE LAS ACCIONES PREFERENTES: RENDIMIENTO AL LLAMAMIENTO, DIFERENCIALES DE CRÉDITO Y OPCIONALIDAD

Las acciones preferentes, a menudo denominadas acciones preferentes, son un instrumento financiero híbrido que combina elementos de capital y deuda. A diferencia de las acciones ordinarias, las acciones preferentes no suelen otorgar derecho a voto. Sin embargo, ofrecen pagos de dividendos fijos y prevalecen sobre las acciones comunes durante la distribución de dividendos y la liquidación.

Las empresas emiten acciones preferentes para captar capital sin diluir significativamente la propiedad. Desde la perspectiva del inversor, las acciones preferentes representan un flujo de ingresos más seguro en comparación con las acciones, gracias a sus dividendos de tasa fija. Estos dividendos suelen pagarse antes que los dividendos de las acciones ordinarias y, en muchos casos, deben pagarse en su totalidad antes de que se asignen las ganancias a los accionistas ordinarios.

Existen varios tipos de acciones preferentes, cada una con características únicas:

• Acciones preferentes acumulativas: Devengan dividendos no pagados hasta su liquidación.
• No acumulativas: No retienen dividendos no pagados.
• Redimibles: Pueden ser recompradas por el emisor en una fecha o precio determinados.
• Convertibles: Permiten a los tenedores convertirlas en acciones ordinarias a una proporción predeterminada.

Debido a su naturaleza híbrida, la valoración de las acciones preferentes requiere un enfoque que incorpore técnicas de valoración tanto de bonos como de acciones. Esto hace que la consideración de métricas como el rendimiento al rescate, los diferenciales de crédito y la opcionalidad integrada sean cruciales para una evaluación precisa.

Por qué es importante la valoración

Una valoración precisa de las acciones preferentes tiene implicaciones tanto para los inversores como para los emisores. Los inversores confían en una valoración precisa para:

• Evaluar el valor razonable en relación con el precio de mercado
• Evaluar los riesgos asociados con el reembolso anticipado o la falta de dividendos
• Comparar la rentabilidad de la inversión con la de los bonos o el capital común

Los emisores, a su vez, deben equilibrar el coste del capital y las expectativas de los accionistas al estructurar las ofertas de acciones preferentes. La valoración también influye en la información financiera, el tratamiento fiscal y la transparencia en las relaciones con los inversores.

En resumen, comprender los mecanismos que subyacen a su valoración no solo facilita la construcción de la cartera, sino que también respalda estrategias más inteligentes de asignación de capital y gestión de riesgos.

El YTC es una medida matizada que se utiliza para valorar las acciones preferentes rescatables. A diferencia del YTM, que asume que el valor se mantiene hasta su fecha de vencimiento, el YTC asume que el emisor rescata la acción en la fecha más temprana posible. Dado que la mayoría de las acciones preferentes son rescatables, el YTC se convierte en una métrica crucial para evaluar la rentabilidad esperada en un escenario de reembolso.

El YTC incorpora las siguientes variables:

• Precio de rescate
• Tiempo hasta la fecha de rescate más temprana
• Pagos de dividendos fijos
• Precio de mercado actual de la acción

Cálculo del rendimiento al rescate

La fórmula para calcular el YTC es similar a la del YTM, pero se ajusta a la fecha de rescate más temprana:

YTC = [Dividendo anual + {(Precio de rescate - Precio actual) ÷ ​​Años al rescate}] ÷ [(Precio de rescate + Precio actual) ÷ ​​2]

Este rendimiento ayuda a los inversores a estimar su rentabilidad anualizada si el emisor rescata la acción preferente lo antes posible.

¿Por qué? Recompensa de los emisores

Las empresas generalmente reembolsan las acciones preferentes cuando bajan los tipos de interés, lo que les permite refinanciarse a un coste menor. Esto hace que las acciones con cupón alto sean más vulnerables al reembolso, lo que reduce el flujo de ingresos potencial del inversor. Por lo tanto, el YTC puede ser inferior al YTM, pero refleja mejor los resultados probables en un entorno de tipos de interés a la baja.

Interpretación del YTC en la valoración

Si el YTC es significativamente inferior a la tasa de rendimiento exigida por el inversor, la acción podría estar sobrevalorada. Por el contrario, si el YTC es atractivo incluso en el escenario de recompra, implica un potencial de beneficio para el inversor, independientemente de las decisiones de recompra. Comparar el YTC con otros instrumentos de deuda y acciones preferentes ayuda a situar un valor determinado en un contexto más amplio de la curva de rendimiento.

Los inversores deben considerar no solo el YTC, sino también la probabilidad de una recompra. Esto implica las expectativas de las tasas de interés del mercado, el perfil crediticio del emisor y el historial de las opciones de compra.

Limitaciones del YTC

Si bien es útil, el YTC asume que la opción de compra se ejercerá. Sin embargo, si el emisor enfrenta restricciones de liquidez o obstáculos regulatorios, es posible que la opción de compra nunca se realice. Por lo tanto, combinar el YTC con otras estimaciones, como el YTC (Yield to Maturity) o el YTC (Yeld to Worst), proporciona una perspectiva más integral.

Los diferenciales de crédito representan la compensación adicional que exige un inversor por asumir el riesgo crediticio de un emisor no gubernamental. En el contexto de las acciones preferentes, el diferencial de crédito refleja la diferencia entre el rendimiento de la acción preferente y el rendimiento de un índice de referencia libre de riesgo, generalmente bonos soberanos.

Este diferencial considera el riesgo de que el emisor incumpla con el pago de dividendos o entre en dificultades financieras. Dado que las acciones preferentes ocupan un lugar inferior a los bonos en la estructura de capital, sus diferenciales de crédito suelen ser más amplios que los de la deuda sénior.

Factores que afectan los diferenciales de crédito

Varios elementos influyen en los diferenciales de crédito de las acciones preferentes, entre ellos:

• Calificación crediticia del emisor: Calificaciones más bajas implican mayor riesgo, lo que amplía los diferenciales.
• Entorno macroeconómico: En tiempos de incertidumbre financiera, los diferenciales se amplían entre sectores.
• Riesgos específicos del sector: Las empresas en sectores volátiles tienden a tener diferenciales más altos.
• Liquidez del mercado: Las acciones preferentes menos líquidas pueden exigir diferenciales más altos a los inversores.

Evaluar los diferenciales de crédito permite a los inversores evaluar si una acción preferente ofrece una compensación adecuada por su riesgo crediticio inherente. Por ejemplo, si un bono con calificación similar ofrece un 5% y una acción preferente un 7%, el diferencial de 200 puntos básicos se atribuye en gran medida a la subordinación y al posible aplazamiento del pago de dividendos.

Diferenciales de Crédito y Sentimiento del Mercado

Los diferenciales de crédito también actúan como barómetros de la confianza del mercado. Una reducción de los diferenciales indica perspectivas optimistas del mercado y una mejora de los fundamentos del emisor, mientras que una ampliación de los diferenciales indica preocupación. Esta relación proporciona información sobre cuándo comprar o vender acciones preferentes en función de las señales macroeconómicas y microeconómicas.

Aplicación en la Valoración

Al sumar el diferencial de crédito a una tasa libre de riesgo se obtiene una tasa de descuento ajustada para la valoración de las acciones preferentes:

Tasa de Descuento = Tasa Libre de Riesgo + Diferencial de Crédito

Esta tasa de descuento resulta crucial en los cálculos del valor actual para la valoración de los flujos de dividendos o el valor de reembolso. Cuanto mayor sea la tasa de descuento, menor será el valor actual, y viceversa.

Sensibilidad de Precios a los Spreads de Crédito

Las acciones preferentes son sensibles a las variaciones en los spreads de crédito. Un aumento repentino en los spreads debido a una rebaja de calificación crediticia o a la inestabilidad del sector puede provocar una caída de los precios de mercado, lo que genera tanto riesgo como oportunidad. Los gestores de cartera pueden aprovechar estas fluctuaciones para reequilibrar las inversiones hacia créditos infravalorados o emisiones de mayor calidad.

El seguimiento de los spreads debe ser un proceso continuo, no una comprobación puntual, para garantizar que las inversiones se mantengan alineadas con la tolerancia al riesgo y las expectativas de rentabilidad.