P/E EN ENTORNOS DE ALTA TASA: COMPRENDIENDO LA COMPRESIÓN DE MÚLTIPLES
Comprenda por qué las valoraciones de las acciones caen a medida que aumentan los rendimientos reales y obtenga información sobre el vínculo entre las tasas de interés y las estrategias de fijación de precios del mercado.
Existen dos tipos principales de ratios PER:
- PER de seguimiento: Se basa en las ganancias de los últimos 12 meses y ofrece una visión del rendimiento pasado.
- PER a futuro: Se basa en las ganancias previstas y representa las expectativas de rentabilidad futura, a menudo influenciado por las estimaciones de los analistas y las previsiones de la empresa.
El valor del ratio PER se debe a su simplicidad y comparabilidad, lo que lo hace universalmente relevante en todos los sectores y mercados. No obstante, es crucial interpretar el PER en el contexto de las condiciones económicas prevalecientes, las características específicas del sector y la dinámica de las tasas de interés. En particular, las fluctuaciones en los tipos de interés reales —un determinante clave del coste del capital— pueden influir considerablemente en las valoraciones de las acciones y la confianza de los inversores, lo que a su vez afecta a los múltiplos precio-beneficio.
En épocas de tipos bajos, suele justificarse un ratio precio-beneficio más alto, ya que los flujos de caja futuros tienen mayor valor presente. Sin embargo, cuando los tipos de interés reales suben, el valor descontado de esos flujos de caja disminuye, lo que provoca una compresión del ratio precio-beneficio. Esta dinámica fundamental desempeña un papel fundamental en los mercados de capitales, afectando sutilmente las carteras, las ponderaciones sectoriales y las evaluaciones de riesgo.
En definitiva, si bien el ratio precio-beneficio es una herramienta poderosa, debe utilizarse junto con indicadores macroeconómicos más amplios y análisis del sector para formar una visión holística de la inversión. La valoración es tanto un arte como una ciencia, sensible a factores que van mucho más allá de las cifras básicas de beneficios.
El aumento de los rendimientos reales (tipos de interés ajustados a la inflación) es un factor clave en la compresión del múltiplo precio-beneficio (PER). Para comprender por qué, es importante evaluar primero qué representan los rendimientos reales en el contexto de los mercados financieros. Los rendimientos reales reflejan la rentabilidad real que los inversores obtienen de los valores de renta fija una vez considerada la inflación. Por ejemplo, si un bono ofrece un rendimiento del 5% pero la inflación se sitúa en el 2%, el rendimiento real es del 3%.
En periodos de aumento de los rendimientos reales, el coste de oportunidad de invertir en renta variable aumenta. Un mayor rendimiento real hace que los bonos y otras inversiones de renta fija sean más atractivas en términos ajustados al riesgo. Los inversores pueden rotar su capital desde la renta variable, en particular en sectores orientados al crecimiento con valoraciones elevadas, hacia activos más seguros que ofrecen rentabilidades fiables. Este flujo de capital puede deprimir los precios de las acciones, comprimiendo así los múltiplos PER. El mecanismo detrás de esta compresión reside en los modelos de flujo de caja descontado (DCF), que son fundamentales para la valoración de las acciones. Las valoraciones de las acciones dependen en gran medida del valor actual de los flujos de caja futuros: ganancias, dividendos o flujo de caja libre. Cuando los rendimientos reales aumentan, la tasa de descuento utilizada en estos modelos aumenta, lo que reduce el valor actual de las ganancias futuras esperadas y, en consecuencia, comprime la relación PER. Además, las acciones son activos de larga duración: inversiones donde una parte significativa de la rentabilidad esperada se sitúa en un futuro lejano. Las acciones de crecimiento, en particular, se valoran con base en supuestos sobre fuertes ganancias futuras, lo que las hace más sensibles a las variaciones en las tasas de descuento. A medida que aumentan los rendimientos reales, el menor valor presente de esos flujos de efectivo distantes reduce drásticamente su atractivo, lo que provoca un ajuste a la baja de los precios en relación con las ganancias.
A modo de ejemplo, durante el período de bajas tasas de interés tras la crisis financiera de 2008 y, posteriormente, la pandemia de COVID-19, los rendimientos reales se mantuvieron deprimidos. Este entorno facilitó la expansión del PER, ya que los inversores acudieron en masa a la renta variable en busca de mayores rentabilidades. Sin embargo, cuando la inflación se reaceleró y los bancos centrales subieron las tasas para combatir los riesgos para la estabilidad de precios, los rendimientos reales subieron bruscamente, lo que provocó una reevaluación de las valoraciones de las acciones y desencadenó una revalorización generalizada en los mercados.
Este reajuste de la valoración tiende a ser más pronunciado en sectores que dependen del crecimiento futuro, en particular en las empresas de tecnología y biotecnología. Los sectores orientados al valor, como la energía, la banca y los bienes de consumo básico, cuyas ganancias dependen menos de las previsiones a largo plazo, suelen experimentar una compresión de múltiplos menos severa. En consecuencia, el aumento de los rendimientos reales no afecta a todas las acciones por igual, lo que hace que la asignación sectorial y la selección de acciones sean componentes vitales de la estrategia de cartera en entornos de tipos altos. Por lo tanto, comprender los rendimientos reales y su influencia en los tipos de descuento ofrece una perspectiva macroeconómica a través de la cual se pueden analizar las valoraciones de las acciones. Los inversores atentos a esta dinámica pueden anticipar mejor los ajustes del mercado y tomar decisiones estratégicas informadas durante períodos de normalización o endurecimiento de la política monetaria.
Los múltiplos se comprimen en regímenes de tipos altos de interés debido principalmente a cambios en el comportamiento de los inversores, el aumento de los tipos de descuento y la alteración de los costes de capital, todo lo cual afecta a la forma en que los mercados valoran las ganancias futuras. En el núcleo de este fenómeno se encuentra la relación inversa entre los tipos de interés y la valoración de los activos, donde los tipos más altos reducen fundamentalmente el atractivo y el valor actual de los activos de riesgo, como las acciones.
A medida que los bancos centrales suben los tipos de interés para controlar la inflación o enfriar las economías sobrecalentadas, los costes de financiación aumentan tanto para las empresas como para los consumidores. El aumento de los tipos se traduce en un encarecimiento de la financiación mediante deuda para las empresas, lo que reduce la rentabilidad neta y frena los planes de expansión. Al mismo tiempo, los consumidores se vuelven más cautelosos, lo que frena la demanda y las perspectivas de crecimiento de los ingresos. Estas presiones, en conjunto, reducen las expectativas de ganancias, lo que ejerce una presión a la baja sobre las valoraciones de las acciones.
En los modelos de valoración, especialmente el método de Flujo de Caja Descontado (DCF), la tasa de descuento utilizada para evaluar las ganancias futuras suele incluir un componente de tasa libre de riesgo (a menudo, el rendimiento de un bono de referencia) y una prima de riesgo. A medida que aumentan las tasas oficiales y los rendimientos reales de los bonos, la tasa libre de riesgo se restablece al alza, lo que incrementa la tasa mínima de retorno (TRR) que exigen los inversores. El resultado es una fuerte reducción del valor actual de las ganancias proyectadas, lo que provoca una disminución del PER (precio en relación con las ganancias).
Además, el aumento de la volatilidad y la incertidumbre macroeconómica en entornos de tasas altas puede impulsar al alza la prima de riesgo de las acciones que exigen los inversores. Esto añade más peso a la tasa de descuento, agravando la reducción de los múltiplos de valoración. En esencia, los inversores se muestran menos dispuestos a pagar hoy por las ganancias esperadas en el futuro, lo que refleja un mayor escepticismo y aversión al riesgo.
La compresión de los múltiplos PER en regímenes de tasas altas también está vinculada a la teoría de la valoración relativa. Cuando los valores de renta fija ofrecen rendimientos que rivalizan o superan la rentabilidad esperada de las acciones, el capital tiende a migrar fuera del mercado bursátil. Este efecto de sustitución se debe al mayor atractivo de los activos libres de riesgo o de bajo riesgo, así como a las señales de política monetaria de los bancos centrales que sugieren condiciones financieras más restrictivas durante un período prolongado. La rotación sectorial es un comportamiento común del mercado durante estos períodos. Los sectores defensivos (servicios públicos, bienes de consumo básico y atención médica) pueden ofrecer resiliencia gracias a sus flujos de caja estables y su capacidad para gestionar los costes. Por otro lado, las empresas con uso intensivo de capital, especulativas o dependientes del crecimiento suelen sufrir una compresión de múltiplos, ya que sus previsiones de valoración dependen en gran medida del capital prestado y de perspectivas optimistas a largo plazo. Los inversores estratégicos prestan mucha atención a indicadores como el rendimiento real a 10 años y las previsiones de los bancos centrales, ya que estos proporcionan señales tempranas de presiones sobre la valoración. En resumen, los múltiplos se comprimen en entornos de tipos altos debido al mayor descuento de las ganancias futuras, las primas de riesgo elevadas y las alternativas más atractivas en el mercado de renta fija. Comprender estas dinámicas es esencial para abordar la asignación de recursos, cronometrar las decisiones de inversión y gestionar el riesgo durante los ciclos de ajuste monetario.
