EL YEN COMO ACTIVO MACRO: OPERACIONES DE CARRY TRADES, RALLES DE AUSENCIA DE RIESGO Y CAMBIOS DE RÉGIMEN
Una mirada integral al papel macroeconómico del yen en las operaciones de carry trade y la dinámica de aversión al riesgo.
El yen japonés (JPY) ocupa una posición única en las finanzas globales, sirviendo tanto como moneda de financiación para estrategias de búsqueda de riesgo como como refugio en momentos de tensión. Las operaciones de carry trade —una forma de estrategia de inversión especulativa— están profundamente entrelazadas con el JPY. Para comprender su influencia en los regímenes macroeconómicos, los diferenciales de tipos de interés y la volatilidad de los mercados financieros, es necesario analizar cómo se comporta el JPY en las distintas fases de la confianza inversora global.
¿Qué es una operación de carry trade?
Una operación de carry trade implica obtener un préstamo en una divisa de bajo rendimiento e invertir en una alternativa de mayor rendimiento. Debido a los tipos de interés históricamente bajos de Japón, el yen ha sido una moneda de financiación popular. Obtener préstamos en yenes japoneses y comprar activos denominados en divisas como el dólar australiano (AUD), el dólar neozelandés (NZD) o monedas de mercados emergentes puede generar diferenciales de rentabilidad positivos.
¿Por qué se prefiere el yen japonés como moneda de financiación?
El Banco de Japón (BoJ) ha mantenido políticas monetarias ultraexpansivas durante décadas. En medio de persistentes presiones deflacionarias y un crecimiento estancado, el tipo de interés oficial de Japón se ha mantenido en cero o cerca de cero. Esto incentiva a los inversores globales a endeudarse en yenes, especialmente cuando la volatilidad es baja y el apetito por el riesgo es alto.
Implicaciones para los mercados financieros
- Impacto del apalancamiento: A medida que los operadores amplían sus posiciones con financiación en yenes de bajo coste, un aumento repentino de la volatilidad puede provocar liquidaciones rápidas, lo que genera un efecto dominó en todas las clases de activos.
- Dinámica de las divisas: Durante los regímenes de apetito por el riesgo, el yen suele debilitarse a medida que los fondos fluyen hacia activos de mayor rendimiento. Por el contrario, en un entorno de aversión al riesgo, el yen se fortalece a medida que se cierran posiciones.
- Correlaciones entre activos: El yen tiende a fluctuar en sentido inverso a los mercados de renta variable y a las materias primas sensibles al riesgo, lo que refuerza su papel en las estrategias de cobertura de cartera.
Desafíos en las estrategias de carry trade del yen
Si bien la estructura de tipos bajos del yen ofrece atractivas características de financiación, su fortaleza durante los episodios de aversión al riesgo presenta riesgos inherentes. Los operadores deben gestionar posibles apreciaciones abruptas del yen durante las turbulencias del mercado global. Además, los cambios de política, ya sea del Banco de Japón o a nivel mundial, pueden influir drásticamente en la rentabilidad del carry trade.
Ejemplos históricos del papel del yen en los ciclos de carry trade
Los principales acontecimientos mundiales ilustran cómo evolucionan los carry trades del yen:
- Crisis financiera mundial de 2007-2008: La desmantelación de los carry trades financiados con yenes provocó una apreciación sustancial del yen, ya que los inversores buscaron refugio.
- Operaciones de expansión cuantitativa de 2013-2015: La agresiva flexibilización cuantitativa del Banco de Japón en el marco de la "Abenomics" reavivó el interés por el carry trade a medida que el yen se debilitaba drásticamente.
- Shock de la COVID-19 de 2020: El yen se disparó brevemente en marzo de 2020 en medio de la búsqueda mundial de liquidez, para luego debilitarse posteriormente al reanudarse la dinámica del carry trade.
La doble naturaleza del yen, como Su función, tanto de fuente de financiación como de moneda refugio, garantiza su relevancia continua en las estrategias macroeconómicas. Comprender los matices de este rol requiere prestar atención a las trayectorias de los tipos de interés, las tensiones geopolíticas y los cambios en el sentimiento del mercado.
- Condición de refugio: La amplia posición de inversión internacional neta (PIIN) de Japón proporciona un colchón durante la volatilidad. Cuando se producen shocks globales, los inversores japoneses repatrian sus inversiones salientes, lo que impulsa la demanda de yenes.
- Baja correlación con los activos de riesgo: A diferencia de las monedas sensibles al crecimiento, el yen suele apreciarse cuando las acciones caen, lo que lo convierte en una cobertura natural en carteras multiactivo.
- Reversión de operaciones apalancadas: A medida que los inversores abandonan las operaciones de carry trade, necesitan recomprar yenes, lo que provoca una mayor apreciación.
Correlación entre el yen y la volatilidad global
La relación entre el yen y el estrés financiero es más sólida cuando se mide con indicadores como el VIX (índice de volatilidad), los diferenciales de crédito o la volatilidad de los mercados financieros. Durante los períodos de creciente aversión al riesgo, el yen tiende a superar a la mayoría de las monedas del G10, lo que refleja los flujos de repatriación y la dinámica de desapalancamiento.
Estudios empíricos han demostrado una fuerte correlación negativa entre el USD/JPY y el VIX. Cuando el VIX sube, el USD/JPY tiende a bajar a medida que el yen se aprecia, lo que demuestra sus características defensivas.
Ejemplos del rendimiento del yen en tiempos de crisis
- Crisis de 2008: El yen se apreció frente a la mayoría de las divisas a medida que se desmantelaban las operaciones de carry trade.
- Terremoto de 2011: A pesar del trauma interno, el yen subió bruscamente por las expectativas de repatriación.
- Guerra entre Rusia y Ucrania de 2022: En las etapas iniciales del conflicto, el yen se apreció en medio de una mayor aversión al riesgo.
Limitaciones al atractivo del yen como refugio seguro
Aunque tradicionalmente se ha considerado una divisa con aversión al riesgo, los cambios estructurales en la política monetaria y los flujos de capital globales han mermado el dominio del yen en algunos episodios recientes. Por ejemplo:
- Los rendimientos internos ultrabajos pueden reducir su atractivo comparativo cuando los rendimientos de los bonos del Tesoro estadounidense son más altos.
- Los crecientes déficits fiscales de Japón plantean dudas sobre la sostenibilidad a largo plazo.
- La percepción del mercado sobre la credibilidad de la política del Banco de Japón puede cambiar durante las sorpresas inflacionarias.
Implicaciones para la gestión de riesgos
Los inversores suelen integrar la exposición al yen en carteras diversificadas como cobertura implícita. Las opciones sobre divisas y los pagarés estructurados que involucran al yen son herramientas populares durante períodos de crisis geopolítica o preocupaciones bancarias sistémicas. Por lo tanto, comprender la desviación de la volatilidad y la dinámica de los precios de las opciones sobre el yen se vuelve crucial durante períodos turbulentos.
Las organizaciones con gran exposición a divisas modelan rutinariamente escenarios del yen junto con métricas de riesgo más amplias. Los fondos sofisticados incluso calibran sus modelos de valor en riesgo (VaR) con base en las fluctuaciones esperadas del yen durante episodios de estrés.
Si bien la naturaleza de los riesgos globales evoluciona, el papel defensivo del yen permanece estructuralmente intacto, siempre que Japón conserve su política monetaria consistente y las ventajas de su posición de inversión externa.
Con el tiempo, el papel del yen japonés en los mercados financieros ha estado determinado por los ciclos de política monetaria, las narrativas macroeconómicas globales y los cambios en el comportamiento de los inversores. Desde entornos estables de bajo rendimiento hasta shocks inflacionarios y cambios en los mandatos de los bancos centrales, los regímenes de mercado influyen considerablemente en la función del yen en las carteras globales. Comprender estas transiciones es esencial tanto para los inversores institucionales como para los responsables políticos.
Definición de los cambios en los regímenes macroeconómicos
Un régimen macroeconómico denota un marco económico y de políticas vigente que guía los mercados. Los cambios clave suelen incluir:
- De condiciones deflacionarias a inflacionarias
- Ciclos de ajuste monetario versus ciclos de flexibilización
- Aumento de la fragmentación geopolítica
Cada régimen presenta una dinámica de interacción diferente entre los tipos de interés, las primas de riesgo y los flujos de divisas. El yen, debido a sus características estructurales, reacciona con sensibilidad a estos cambios.
Yen durante ciclos de ajuste monetario
Cuando las principales economías suben los tipos de interés, en particular EE. UU., los diferenciales de rendimiento con Japón se amplían. En tales escenarios, el yen se debilita a medida que el capital fluye hacia jurisdicciones con mayor rentabilidad. El efecto acumulativo suele ser una depreciación sostenida del yen; por ejemplo, el dólar estadounidense/yen superó los 150 a finales de 2022, impulsado por las agresivas subidas de la Reserva Federal junto con la inercia política de Japón.
Sin embargo, durante los ciclos de ajuste que generan temores sobre el crecimiento global, el yen puede revertir su curso rápidamente a medida que los mercados pasan a un modo de aversión al riesgo. Esta dualidad es crucial a la hora de pronosticar el comportamiento del yen en regímenes de subida de tipos.
Cambios estructurales en Japón
Las recientes señales de inflación en Japón complican su estrategia monetaria. Durante décadas, Japón lidió con presiones deflacionarias, lo que permitió una postura estable y acomodaticia del Banco de Japón (BoJ). Sin embargo, a medida que la escasez de mano de obra y los costos de importación de energía elevan las expectativas inflacionarias, el marco del BoJ podría evolucionar, introduciendo nuevas dimensiones en los modelos de valoración del yen.
Incluso la anticipación especulativa de las políticas de normalización del BoJ (eliminar los tipos negativos o ajustar el control de la curva de rendimientos [YCC]) puede impulsar movimientos significativos del mercado. Por lo tanto, las transiciones del régimen macroeconómico a menudo implican una revalorización anticipada del yen basada en posibles cambios antes de que se produzcan cambios reales en las políticas.
Implicaciones geopolíticas y de flujo de capital
La desglobalización global, las tendencias de relocalización y la realineación comercial influyen cada vez más en los mercados de divisas más allá de la dinámica de los tipos de interés. El papel de Japón en la región del Indopacífico, su estatus de reserva denominado en yenes y los flujos de capital que reconfiguran las cadenas de suministro contribuyen a la demanda de yenes en el marco de las nuevas alianzas comerciales.
Además, las instituciones japonesas —inversores en bonos históricamente activos— podrían alterar los patrones de propiedad global en función de la evolución de los rendimientos internos. Sus acciones, vinculadas a los incentivos basados en el régimen, amplifican los patrones cíclicos del yen.
Conclusiones para los inversores en las transiciones de régimen
- Evaluar la orientación política del Banco de Japón para determinar la preparación hacia la normalización de las políticas.
- Monitorear los diferenciales de rendimiento real en lugar de solo las brechas nominales.
- Incorporar escenarios geopolíticos y de movimientos de capital en los marcos de riesgo del yen.
En última instancia, el yen japonés sigue siendo un activo fundamental en un panorama macroeconómico sensible a los regímenes. Los inversores deben realizar una planificación cuidadosa de escenarios para anticipar su doble función en regímenes de carry, defensivos y de transición. De no hacerlo se corre el riesgo de que se produzcan desajustes en la cobertura de la cartera, la generación de alfa y la presupuestación de riesgos.
